广州合伙企业注册被外资评级机构看低？深挖他们看不懂的真实富

　　2016年1月时，因为债务激增，穆迪曾将恒大集团的主体信用级别从“B1”下调至“B2”，评级展望为负面。但随着2016年下半年之后，恒大先后引入两轮战投，并陆续赎回全部永续债，集团的净负债率和归母利润得到大幅改善，穆迪也在2017年时，将中国恒大评级展望由“负面”升至“稳定”，并认为今次行动反映恒大强劲的合约销售额及主动的债务管理，改善流动性水平，同时也预期集团继续改善信贷情况。

　　同样，在2017年时，穆迪也曾对融创中国的流动性状况表现过担忧。但在2023年里，因为稳健的合约销售额增长、谨慎的土地购置、盈利能力改善等综合原因，穆迪又连续四次提升融创信用评级。并预计未来12-18个月融创的债务杠杆率和利息覆盖率都将得到大幅改善。

　　可见，评级从来都不是固守不变的事情。相反，它更多时候多反映的都是短期逻辑。

　　而这一次，危言耸听来到了富力面前。

　　目前穆迪对于富力信用评级预期略为悲观。

　　那么，这一次的穆迪，是不是又杞人忧天了？

　　有息负债以银行贷款为主，融资成本长期低于行业平均值

　　2015年，正值国内公司债发行放宽，以3年期、5年期的公司债周期算，2018年-2023年，注定是国内房企的偿债大年。

　　面对公司的偿债大年，今年一季度里，富力已先后发行了7亿超短融、4亿美元优先票据及10亿公司债、。而二季度里，5月10日，广州富力地产股份有限公司2023年面向专业投资者公开发行公司债券已获批，类别为小公募，债券规模不超过人民币100亿元（含100亿元），采用分期发行的方式，其中，首期发行规模不超过人民币50亿元（含50亿元）。

　　也就是说，不完全计算，今年前5月，富力已成功获取了约220亿元境内债的额度。

　　另外，富力地产银行融资渠道畅通，尤其是早期布局拥有巨大先发优势的城市更新项目，更是获得了各家银行的认可及追捧。近期，其在广州的标志性城市更新项目“笔村旧改项目”获得了中国农业银行及广州市农商行约人民币92亿元的授信支持。2023年，备受关注的富力地产“广州市陈田村旧改项目”更是获得了中国银行作为牵头行的银团高达约140亿元的银团贷款支持。

　　根据募集书，这些融资所募集的资金，将全部用于偿还富力地产已发行公司债券的到期及回售部分，加上手中的现金，富力已约有超600亿元的额度。预计下半年里，富力还将进行多轮融资以借新还旧，穆迪所担忧的流动性疲弱以及大量债务到期问题，明显存在过度高估。

　　这一点，标普在4月30日的研报中也曾指出表示：由于富力地产积极地再融资、额度的批准以及在岸资本市场的强大地位，该公司不太可能遭遇流动性紧缩。

　　且在富力有息债务以银行贷款为主，境内信贷占比43.1%，非标债务占比较少仅占11%。这也佐证了富力在银行系统内的良好信誉，并有助于富力降低融资成本——2018年富力的平均借贷利率为5.74%，2023年为6.6%，而横向对比同规模阵营（1300-1800亿元）的房企，融信中国的融资成本为6.9%，正荣地产为7.5%，华夏幸福为7.86%，中梁控股为9.4%，可见，富力的融资成本仍处于国内民营房企中的较低水平。

　　全资持股项目超93%

　　而中长期来看，在年内短债偿完，重新调整长短债务结构之后，富力高权益的开发模式，以及成熟的城市更新产品，都将成为它强劲的持续后驱力。

　　合作开发是近几年房企的主流经营策略，通过充分利用合作杠杆，对于并表非全资子公司，可以通过增加少数股东权益来增厚净资产，压低净负债率；通过合联营方式可以将债务放在表外，可以减少合并报表的债务水平，这两种合作方式都可以对债务进行很好的美化。

　　但包括富力、龙光在内的粤系房企，都依然偏好权益的开发模式，它们的合联营项目还是少数股东权益都非常少，项目基本都由自己一家全资持股。

　　公告显示，2023年全年，富力地产权益协议销售收入共约人民币1382亿元，销售面积达约1255万平方米。其中，公司联营项目所占权益部分销售收入仅约人民币123亿元，销售面积仅约92万平方米。

　　这一方面固然会失去“充大规模”，以及隐藏债务、美化报表的机会。但另一方面，却也获得了全额的营业收入和利润收入，充分掌控开发节奏以及去化回款的主动性。更真实的，在行业不断“去水”之后，富力扎实的内涵实力，也将被更多投资人认识到。

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